2019三季报点评：营收低位企稳，国际化打开成长空间

北新建材—主业盈利现逐步企稳信号，国际化+防水新业务打开成长空间

中金公司发布投资研究报告，评级: 跑赢行业(OUTPERFORM)。

北新建材(000786)

3Q19业绩受汇兑损失影响，扣非净利基本企稳

公司3Q19营收37.8亿元，同比+7.2%；归母净利润6.8亿元，同比-8.6%；扣非后净利润7.4亿元，同比仅微降0.56%，符合我们预期。公司预告全年归母净利在3亿~4.5亿元区间，对应4Q盈利区间3.1-4.6亿元。若加回美国诉讼对净利润影响（18.46亿），则对应全年核心业绩21.46-22.96亿元，同比下滑6.9%-13%。

点评：1）3Q19毛利率现企稳迹象。公司3Q毛利率为36.7%，同比/环比分别改善0.7ppt/1.2ppt，我们预计主要由于去年同期基数逐步走低以及成本端进一步下行。2）汇兑损失导致和解费用增加。3Q19营业外支出同比大增5287万元，主要是美国石膏板案件和解费汇兑损失增加所致。3）销售费用率提升明显。公司3Q19销售费用率同比/环比分别提升3.5ppt/2.8ppt至5.9%，主要是公司3Q运输、广告宣传及展览费增加所致。4）公司1~3Q19经营活动现金流同比-25%至13.86亿元，主要是由于支付的职工薪酬及其他与营业相关现金同比增加。

发展趋势

石膏板盈利有望底部企稳，龙头持续扩张。8月和9月单月房屋竣工面积同比增幅从7月的-1%分别扩大至3%和5%，竣工端需求积极信号不断强化。展望4Q19，成本端废纸价格同比明显下行，我们认为石膏板盈利正在底部企稳。产能布局端，公司正在积极推进国内40亿平（目前27亿平）、海外10亿平米的中期布局，计划将国内石膏板市占率进一步提升至80%。

推进“一体两翼”布局，打开中期成长空间。公司拟构造石膏板、20%防水、20%涂料“一体两翼”布局，并提出防水用3年时间做到全国前三。今年8月，公司收购蜀羊防水70%股权，蜀羊于18年实现净利润6911万元，按19年利润增速25%的保守估计，此次收购有望贡献北新19年并表净利润~2000万元。

盈利预测与估值

由于上调了2019e营业外支出以反映和解费增加，下调2019e/20eEPS30.7%/0.8%至0.26/1.54元。当前股价对应2019/20e扣非EPS14.3x/12.2x，维持跑赢行业，考虑到估值切换至2020e，维持目标价21.8元（对应2019/20e扣非EPS倍数为16.6x/14.1x），有16%上行空间。

风险

竣工需求低迷，石膏板价格不及预期。

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北新建材—主业盈利现逐步企稳信号，国际化+防水新业务打开成长空间